Pedro Lains

"Where is the growth going to come from?"

    Francamente, não tive tempo antes, mas o assunto não podia morrer. Sobretudo depois de ver que a surpresa vem de outras partes, incluindo de um recente artigo do New York Times, onde o jornalista fica sem saber o que dizer quando o ministro das Finanças, à falta de melhor, cita George Washington em defesa da sua política financeira. Nessa entrevista, Gaspar não diz de onde virá o crescimento que permitirá a redução da dívida, concentrando-se apenas em elogiar a redução do défice - sem lembrar que o fez essencialmente com medidas temporárias, como a transferência das pensões dos bancos, ou anunciadas como tal (anúncio ainda não desmentido por quem tanto pugna pela honestidade financeira), como os cortes nas pensões e salários. De resto, diz apenas que o crescimento virá em 2014 e que será de 2% ao ano, e a gente aqui pode acreditar ou não. 
    Mas na sua intervenção na LSE, há cerca de duas semanas e entretanto publicada em podcast, Vítor Gaspar foi mais longe na explicação das origens do futuro crescimento do país. A palestra durou cerca de meia hora, tendo sido seguida por quase uma hora de perguntas e respostas. As duas partes foram interessantes, embora a segunda mais, até porque a palestra seguiu uns slides que se compreendem bem e em menos tempo.
    Ao minuto 59, um certo Tomás, depois de elogiar o que o ministro tem feito pelo bom nome do país, colocou a pergunta crucial: "What are the pilars of growth for Portugal?". A resposta, dada aos minutos 70-75, foi muito elucidativa. Depois de refrasear a pergunta, Gaspar disse que a primeira fonte de crescimento será uma "normal cyclical recovery". Ou seja, isto vai abaixo e depois vem acima porque a economia passa a ter "lots of spare capacity". Pasme-se. Presume-se que quanto mais abaixo for, mais acima virá; e Passos deve estar com a esperança que essa "normal cyclical recovery" venha bem antes de 2015. 
    Mas o ministro ainda deu mais ideias sobre de onde virá o crescimento. Segundo ele, modelos dinâmicos e  “convencionais” de equilíbrio geral, aplicados a Portugal, mostram que a eliminação de "markups" (que é mais ou menos a distância entre preços ou salários de monopólio e de mercado) levarão a um crescimento do PIB potencial de 10%, em 10 anos, acrescentando, com entusiasmo, que metade desse crescimento virá nos 3 primeiros anos do "programa". E como chega a esses resultados? Simples, a partir do exemplo da Alemanha "no passado recente" e de estimativas dos tais "markups" para Itália. Belo! Ainda acrescentou algumas palavras sobre a "agenda de reforma estrutural" mas aí só disse que tem "esperança" que ela tenha impacto, pois não está no modelo (claro, nunca ninguém conseguiu medir tal coisa...).
    Entretanto, com um declínio acentuado da economia no último trimestre de 2011 e o desemprego a 14%, a primeira parte do programa parece estar a ser um grande êxito – que, seguramente, ainda crescerá. Aguardemos com expectativa os resultados da segunda parte do programa, a do modelo de equilíbrio geral que, felicidade, é "dinâmico e convencional". E alemão e italiano...
    Os riscos desta aventura são tão grandes que surpreende que ninguém consiga dizer ao ministro que mais se parece com marxismo do que com outra coisa qualquer.

O elevado valor da moderação

    A recente subida dos juros dos títulos da dívida portuguesa está a revelar o erro dos pressupostos do governo português, relativamente ao seu plano de ataque à crise que herdou. Recordemos que o plano pretendia fazer regressar o país aos mercados financeiros internacionais em 2013 e, com isso, estabelecer as condições de crescimento, com base em juros mais baixos quer para o estado quer para os particulares. Quando o pressuposto está errado, tudo o resto errado está. 
    Muitos perguntam aos críticos desse plano imaginativo qual deve ser a solução alternativa. Quando olhamos à nossa volta, vemos que as soluções mais plausíveis passam por uma maior intervenção do BCE, que se substituiria aos mercados financiando os estados, indirectamente; ou pela redução dos custos do trabalho, quer pela redução da TSU, quer pela redução dos salários nominais, numa medida suficientemente grande. 
    Acontece, todavia, que nenhuma destas medidas é alternativa. O que se passa, na verdade, é que elas são complementares, devendo-se acrescentar que a elas se poderão eventualmente associar outras medidas. Quais? Não sei, mas um conselho de aconselhamento que este governo, ao contrário de muitos outros pelo mundo civilizado, não tem, seguramente poderia indicá-las. Por exemplo, algum gasto em obras públicas podia ajudar, assim como alguma contabilidade financeira autorizada pelo Eurostat. O que se queira.
    O erro maior deste governo tem sido, de forma claríssima, ter colocado tudo no mesmo cesto. De tal forma que até a descida da TSU, uma medida que poderia perfeitamente encaixar no seu discurso, foi liminarmente abandonada.  E o maior erro dos críticos do governo tem sido o de não mostrar de forma clara a ideia de que a solução tem de passar por um cozinhado de medidas, um cozinhado de espectro largo. 
    E é isso que é preciso fazer. É preciso ajustar o défice público, mas não reduzindo-o drasticamente; é preciso realinhar as contas externas, mas não contar com rapidez; é preciso baixar os salários, mas não de forma abrupta e deixando a inflação actuar; é preciso o estado gastar dinheiro em obras, mas pouco; é preciso que o BCE intervenha, mas de forma gradual e cautelosa; é preciso pôr a UE a gastar dinheiro, mas dentro de limites bem estabelecidos. Tudo isto obriga a uma grande modéstia sobre as ideias de cada um e ao reconhecimento de que as coisas têm de ser feitas, não sob consenso, mas dando a cada ideia espaço para ser experimentada.  
    O que é que isto tem de novo? Nada, absolutamente nada - mas apenas em Espanha, Itália ou em França. Só por cá, neste beco ideológico em que o país está metido, esta ideia de caldo de medidas consegue parecer uma coisa do outro mundo.
    Foi a leitura deste texto, simples e objectivo, que mostra claramente uma das coisas que deve ser feita (a descida dos salários reais) que indirectamente estimulou estas palavras, muito embora elas estejam por cá há algum tempo.

PS: O JN fazia bem em corrigir este título, que está errado.

O "novas oportunidades"

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    Quem já leu um bocado de história financeira sabe que pode encontrar factos que dizem que quem ganha nos mercados financeiros são sempre os governos. Como quem governa normalmente lê algumas coisas, podemos talvez concuir que anunciar o medo dos mercados é apenas uma forma de dizer que queremos que o dinheiro vá para aqui em vez de ir para ali (o recorrente problema de redistribuição escondido com rabo de fora). Mas, no outro dia, até cheguei a pensar que os dados da questão tinham mudado com a actual crise. É que o Institute of International Finance (IIF), que representa credores e que está presentemente a negociar com o governo grego, ameaçou recorrer ao Tribunal Europeu dos Direitos do Homem, caso a Grécia entrasse em incumprimento. Argumentam que os direitos de propriedade são, na União Europeia, direitos humanos. Lembremos que o incumprimento não inclui os títulos comprados pelo BCE, pois pretende visar só agentes privados e isso seria uma violação de direitos. Recorrer aos tribunais com este argumento, sim, seria diferente do passado: afinal, a UE do século XXI tem um direito mais avançado do que a Europa do século XIX e parte do XX, ou que a maioria dos países do mundo que normalmente incumprem. 
    Mas, afinal, também por aí não vai o gato ir às filhoses: os governos mandam mesmo. A razão é que os mercados ou, melhor, o IIF enfrentam agora, claramente, duas opções, dada a determinação do governo grego, secundada, pelo menos, pela do governo alemão: incumprimento voluntário ou involuntário. Acontece que, segundo pude ler num artigo de opinião do WSJ (20 Jan), essas duas coisas são mais parecidas do que diferentes, do ponto de vista dos investidores (embora não, certamente, do ponto de vista da Grécia e da UE). Porquê?   

A dívida, o passado e o futuro

    Um artigo engenhoso pode fazer milagres de interpretação e este, que foi catapultado para a ribalta por Krugman, fá-los seguramente. Trata-se de uma análise que projecta para o futuro os cenários passados, anteriores a 2008, da evolução das dívidas nacionais. Com esse exercício simples, o autor, Gianluca Cafiso, separa o aumento da dívida pública registado nas condições normais dos últimos 20 anos, do resultante das medidas tomadas em países como Portugal para combater a crise iniciada em 2008.
    A análise mostra que Portugal, a Grécia e o Reino Unido têm problemas mais enraizados quanto à dívida, e maiores dos de Espanha, Irlanda e Itália (ver gráficos aqui ao lado). Nada de muito novo. É todavia interessante ver onde está nesta história o Reino Unido, uma economia mais avançada e com elevada competitividade. E também notar que o autor conclui que o problema não parece poder ser resolvido apenas pela redução dos défices públicos, uma vez que o mero reequilíbrio das contas públicas não reduz significativamente a dívida e, mais importante, não afecta as causas do seu crescimento, tal como se aprende da análise do passado recente. No artigo não se fala do impacto das reformas estruturais: é um trabalho quantitativo e, como todos sabemos, esses efeitos não são mensuráveis - nunca ninguém os mediu satisfatoriamente, aliás.
    O número de economistas a chegar a este tipo de conclusões tem vindo a aumentar já há algum tempo. Mas quem manda são os políticos (e os eleitores).

Voar para a Holanda

    É curioso mas é verdade. Enquanto a troika obriga Portugal a fechar o off-shore da Madeira, os Países Baixos continuam a atrair capitais de todo o lado, incluindo de Portugal. Mas são os Países Baixos um "paraíso fiscal"? Não há dúvidas sobre isso. Pelo menos é o que conclui um estudo publicado em 2006 sobre o assunto. O estudo já tem alguns anos e algumas coisas terão mudado, seguindo algumas das suas recomendações, mas é o único disponível. Todavia, no fundamental, está tudo lá (meu Pdf aqui). 
    Os Países Baixos são um paraíso fiscal porque permitem reduzir os impostos pagos pelas companhias "caixa de correio" lá sedeadas através três mecanismos principais (p. 3): a isenção de impostos aos dividendos e mais-valias; um "anormalmente amplo sistema de tratados sobre dupla tributação" com países terceiros, que permite às empresas não fazer retenções dos impostos sobre dividendos, juros e patentes; e o planeamento fiscal, algo que é único daquele país e que tem as suas origens num processo de um contribuinte nervoso, nos anos 1970 (ver um pouco dos antecedentes históricos nas pp. 15-16). 
    Como resultado, em 2002, a Holanda albergava cerca de 20.000 (ou 12.500, segundo as contas do Banco Central Holandês) empresas estrangeiras com regimes fiscais favoráveis, sendo que a respectiva actividade gerava fluxos financeiros correspondentes a 8 vezes o PIB holandês do mesmo ano. Foi a estas empresas que agora a Jerónimo Martins se juntou.
    O "paraíso fiscal" trouxe vantagens à Holanda quanto a impostos e à criação de emprego, mas, segundo o mesmo relatório, essas vantagens não ultrapassam as desvantagens para os países de origem, uma vez que a saída das empresas reduz as receitas tributárias, obrigando ao aumento da carga fiscal sobre outros rendimentos, como os do trabalho. Naturalmente. Logo, para o relatório, o "paraíso fiscal" holandês deveria acabar. Aliás como tem sido repetidamente pedido por instâncias internacionais, como a OCDE.
    O relatório tece ainda algumas considerações interessantes sobre exemplos de empresas que foram para a Holanda, nomeadamente, o IKEA (p. 18), que não se sai muito bem do retrato fornecido, a Parmalat (p. 23), que teve um passado fiscal recente atribulado, e a família Suharto (p. 24), bem conhecida entre nós. 
    A organização que o promoveu este relatório chama-se SOMO e preocupa-se sobretudo com problemas relacionados com a actividade das multinacionais e um dos seus autores, Richard Murphy, tem um interessante blogue sobre impostos e justiça fiscal. Não são necessariamente pessoas que gostem de multinacionais, mas as conclusões do relatório são claras e parecem bem fundamentadas.

E se os orçamentos do Estado tivessem notas?

    Quem não tem tempo para ler orçamentos está com sorte, pois tem o Budget Watch. O último relatório compara os anos de 2010 a 2012 e permite algumas conclusões relevantes. Os resultados estão disponíveis apenas num singelo ficheiro mas talvez um dia haja mais. E o que dizem? Uma conclusão é que não houve revolução na feitura de orçamentos, embora tenha havido uma paulatina melhoria da qualidade dos orçamentos. Com tanto barulho, esperaríamos que a equipa liderada por Vítor Gaspar tivesse feito melhor. Esperaríamos? Eu, por acaso, não. O que eu gostava mesmo é que os orçamentos dependessem mais da qualidade do ministério das Finanças do que do ministro, fossem mais institucionais e menos pessoais. Se calhar para lá caminhamos, mas ainda não é certo. 
    Os resultados globais da avaliação ainda são "Insuficientes", tendo subido de 37,3, em 2010, para 38,1, em 2011, e 41,, em 2012 (numa escala de 0 a 100). Sócrates sobre Sócrates melhorou 8 décimas; e Passos sobre Sócrates melhorou 37 décimas. Nada mau. Veremos como será Passos sobre Passos, em 2013. Com sorte, chegaremos ao fim desta legislatura com uma classificação final acima de 50% e, portanto, na fasquia do "Adequado ou Bom" (ver p. 8 dos slides).
    O índice global é composto por 10 indicadores, que vão da "Transparência, rigor e análise de sensibilidade" a "Incorporações de melhorias no processo eleitoral". Vejamos algumas variações mais interessantes (p. 9). "Transparência e rigor": caíu abruptamente entre 2010 e 2011 (eleições) e recuperou depois, sendo em 2012 apenas mais alguns pontos do que em 2010; "Responsabilidade política" (não sei muito bem o que será): aumentou fortemente desde 2010; "Controlo das despesas com a Segurança Social" melhorou em 2011 para piorar em 2012; e o pior de tudo é a "Explicitação dos fluxos financeiros entre as administrações públicas e o sector público empresarial do Estado" e "Equidade intergeracional e responsabilidades futuras (PPPs, investimento e garantia)". Ficamos a aguardar cenas dos próximos capítulos, que isto parece mesmo ser importante.

Breve história das agências de rating

    Breve e muito interessante, dada em mais um artigo de Marc Flandreau e sua equipa. As agências de rating nasceram devagar, com o dealbar do século XX e a emergência de Nova Iorque como praça financeira internacional. Não foram inventadas lá, mas em Paris e Londres, mas foi lá que ganharam peso. Curiosamente ou não, ainda são as mesmas dos nossos dias, nomeadamente, a Poor's (fundada em 1868, dando ratings a partir de 1916), a Moody's (1900; 1909), a Fitch (1913; 1924) e a Standard Statistics (1922; 1922). Começaram a dar ratings, portanto, nos anos quentes do caminho para a crise da bolsa de Nova Iorque de 1929, que culminaria com a série de bancarrotas da dívida soberana, dois anos depois. Segundo a análise do artigo, as quatro agências davam notação a um mesmo grupo de títulos (cerca de 100), olhavam mais ou menos para os mesmos indicadores, e as classificações não variavam substancialmente. Nada de velho aqui.

Austeridade comparada

    Você que até é um bocado socialista achava que Sócrates até tinha sido simpático com os mais pobres e que este governo é que lhes está a dar forte e feio? Pois, desengane-se, quem tem razão são os que estão à sua esquerda: Sócrates deu forte e feio nos mais pobres - e Passos ainda está a dar mais. Uma verdadeira carnificina, incomparável na Europa. Uma vergonha. Até na Grécia, um país institucionalmente mais fraco do que Portugal, as coisas passaram-se de outra forma. O que aliás ajuda a perceber a confusão nas ruas: afinal aquilo era para não se lhes ir mais ao bolso. Esta última dedução não está, mas as conclusões acima estão num estudo recente sobre os efeitos das medidas de austeridade levadas a cabo nos 6 países europeus que mais as fizeram desde 2009. São eles: Estónia, Irlanda, Grécia, Espanha, Portugal e RU. O estudo reporta-se ao que foi feito até Junho de 2011 e por isso para Portugal ele diz respeito apenas ao governo do Eng. Sócrates. Mas como sabemos que de lá para cá as coisas pioraram...mas já lá vamos.

Tudo ao contrário

    Parece impossível mas também parece verdade: a mais importante reforma institucional de que o país precisa é a do ministro das Finanças. Mas é simples: é preciso que ele tenha menos poder. É o que se pode concluir da leitura de um relatório do CEPR, intitulado Public Debts: Nuts, Bolts and Worries, de que foi um dos autores, com Barry Eichengreen, entre outros, um dos membros do Conselho Superior das Finanças Públicas, Jürgen von Hagen.  A escolha deste economista alemão para aquele conselho deve ser saudada vivamente, ao contrário do facto de ainda não ser ter visto nada quanto à acção do mesmo. Mas talvez ainda seja cedo e aguardemos por melhores dias quanto a isso.

Ler Ben Bernanke

    Aquilo que se segue é uma leitura de um artigo extremamente importante escrito pelo actual presidente da Reserva Federal norte-americana. O artigo é duplamente importante. Primeiro, porque deu uma explicação adicional sobre as razões que levaram a crise de 1929 a uma Grande Depressão. Em segundo lugar, porque essa interpretação está a ajudar a moldar as soluções em curso nos EUA. Assim como aquelas que foram levadas a cabo com enorme sucesso na Suécia no início dos anos 1990.
    O artigo em causa é, na sua citação completa, Ben Bernanke, “Nonmonetary effects of the financial crisis in the propagation of the Great Depression”, American Economic Review, 1983, vol. 73 (3), pp. 257-276. É um artigo de leitura muito complexa e nota-se profundamente que o autor teve de lutar com os referees em muitos momentos da sua redacção. Afinal, não é todos os dias que esta revista publica um artigo de história económica, ainda por cima com um mínimo de econometria.
    Mas acrescenta um outro efeito que, segundo ele, explica melhor a propagação do crash e a grande depressão que se seguiu. Trata-se do impacto do crash na qualidade dos serviços de intermediação fornecidos pelas instituições financeiras. Fundamentalmente, o que ele diz é que o crash reduziu a eficácia dos serviços financeiros, contribuindo assim para a redução das taxas de investimento e por essa via do produto nacional.